SUDUT PANDANG HASIL KEUANGAN
Seorang manajer harus menentukan tingkat
pengembalian yang relevan untuk menganalisis kesempatan investasi asing. Namun,
tingkat pengembalian yang relevan merupakan masalah sudut pandang. Haruskah
manajer keuangan internasional mengevaluasi ekspektasi tingkat pengembalian
investasi dari sudut pandang proyek luar negeri atau dari sudut pandang induk
perusahaan? Pengembalian dari dua sudut pandang ini dapat berbeda secara
signifikan karena beberapa hal seperti; (1) pembatasan oleh pemerintah atas
repatriasi laba dan modal, (2) biaya izin, royalti, dan pembayaran lain yang
merupakan laba bagi induk perusahaan namun merupakan beban bagi anak
perusahaan, (3) perbedaan laju inflasi nasional, (4) perubahan kurs valuta
acing, dan (5) perbedaan pajak.
Pendapat bahwa tingkat pengembalian dan risiko suatu investasi
luar negeri dapat dievaluasi dari sudut pandang pemegang saham domestik induk
perusahaan, sudah tidak memadai lagi karena :
- Investor
dalam induk perusahaan semakin banyak yang berasal dari masyarakat dunia.
- Tujuan
investasi harus mencerminkan kepentingan seluruh pemegang saham, bukan
hanya yang berasal dari domestik.
- Pengamatan
juga menunjukkan bahwa perusahaan multinasional memiliki horizon investasi
jangka panjang’ (dan bukan jangka pendek). Dana yang dihasilkan di luar
negeri cenderung untuk diinvestasikan kembali dan bukan direpatriasikan
kepada induk perusahaan. Berdasarkan kondisi ini, akan lebih tepat untuk
mengevaluasi pengembalian dari sudut pandang negara tuan rumah. Penekanan
pada pengembalian proyek lokal konsisten dengan tujuan untuk memaksimalkan
nilai grup konsolidasi.
Solusi yang memadai adalah mengakui bahwa manajer keuangan harus
memenuhi banyak tujuan, dengan memberikan respons kepada kelompok investor dan
noninvestor di organisasi dan di lingkungannya. Pemerintah negara tuan rumah
merupakan salah satu kelompok bagi investasi luar negeri. Kesesuaian antara
tujuan investor multinasional dan negara tuan rumah harus tercapai melalui dua
perhitungan pengembalian keuangan: satu dari sudut pandang negara tuan rumah,
dan yang lain dari sudut pandang negara induk perusahaan. Sudut pandang negara
tuan rumah mengasumsikan bahwa investasi luar negeri yang menguntungkan
(termasuk biaya modal kesempatan lokal) tidak akan salah dalam mengalokasikan
somber daya negara tuan rumah yang langka. Evaluasi atas peluang investasi dari
sudut pandang lokal juga memberikan informasi yang bermanfaat bagi induk
perusahaan.
Jika suatu investasi asing tidak menjanjikan pengembalian yang
telah disesuaikan risiko yang nilainya lebih tinggi dari pengembalian yang
diperoleh pesaing lokal, maka pemegang saham induk perusahaan akan lebih baik
untuk berinvestasi langsung di perusahaan lokal.
MENGUKUR EKSPEKTASI PENGEMBALIAN
Mengukur ekspektasi arus kas suatu
investasi asing merupakan hal yang cukup menantang. Misalkan untuk keperluan
diskusi semata, unit operasi manufaktur Daimler Chrysler di AS sedang
mempertimbangkan untuk membeli 100 kepemilikan fasilitas manufaktur di Rusia.
Induk perusahaan AS akan mendanai setengah dari investasi tersebut dalam bentuk
uang tunai dan peralatan; sisanya akan didanai oleh pinjaman bank lokal dengan
tingkat suku bunga pasar yang berlaku. Fasilitas Rusia tersebut akan mengimpor
setengah dari bahan mentah dan komponennya dari induk perusahaan AS dan akan
mengekspor setengah dari basil produksinya ke Hungaria. Untuk mengembalikan
dana kepada induk perusahaan, fasilitas Rusia akan membayar lisensi, royalti
untuk penggunaan paten induk perusahaan, dan imbalan jasa teknis untuk jasa
manajemen yang diterima. Laba dari fasilitas Rusia akan dikirimkan kepada induk
perusahaan sebagai dividen. Tampilan 10-2 memberikan gambaran proyeksi arus kas
yang perlu diukur.
Metode untuk mengestimasikan proyeksi arus kas yang terkait
dengan fasilitas di Rusia mirip dengan yang digunakan untuk sebuah perusahaan
domestik. Pikiran penerimaan didasarkan pada proyeksi penjualan dan pengalaman
antisipasi penagihan. Beban operasi (yang dikonversikan sesuai dengan setara
kas) dan pajak lokal juga sama-sama diramalkan. Namun demikian terdapat
tambahan karumitan yang harus dipertimbangkan, antara lain :
1. Arus kas Proyek versus induk perusahaan
2. Arus kas induk perusahaan yang terkait dengan
pendanaan
3. Pendanaan yang bersubsidi
4. Risiko politik
Proses ini juga harus
mempertimbangkan pengaruh perubahan harga dan fluktuasi nilai mata uang atas
ekspektasi pengembalian mata uang asing. Jika arus kas dalam mata uang lokal
bersifat tetap (yaitu jika perusahaan Rusia tersebut dalam bentuk investasi
obligasi), maka pengukuran pengaruh kurs akan bersifat langsung. Di sini
depresiasi rebel Rusia terhadap dolar AS mengurangi nilai ekuivalen dolar atas
pendapatan bunga di masa depan. Apabila suatu perusahaan manufaktur yang masih
beroperasi menghasilkan laba dalam mata uang asing, analisis yang dilakukan
akan lebih remit. Perubahan kurs memengaruhi arcs kas operasi bersih. Dengan
demikian, pengukuran akuntansi atas pengaruh kurs terhadap masing-masing jenis
aktivitas (seperti penjualan domestik vs ekspor, biava domestik vs impor dan
pengaruh kumulatif terhadap proyeksi arcs kas) menjadi perlu dilakukan.
Apabila sudut pandang induk perusahaan yang digunakan, arus kas
untuk induk perusahaan jarang sekali mencerminkan arus kas perusahaan afiliasi
luar negeri. Satu-satunya arus kas yang relevan adalah arus kas yang memiliki
konsekuensi langsung terhadap induk perusahaan.
Sumber utama
arus kas induk perusahaan meliputi pinjaman dari induk perusahaan, dividen,
biaya lisensi, beban overhead, royalti, harga transfer untuk pembelian dari
atau penjualan kepada induk perusahaan dan estimasi nilai akhir proyek.
Pengukuran arus kas ini memerlukan pemahaman atas perbedaan akuntansi nasional,
kebijakan repatriasi pemerintah, laju inflasi, dan kurs potensial masa depan
serta perbedaan pajak.
Perbedaan dalam prinsip akuntansi menjadi relevan jika manajer
keuangan bergantung pada laporan keuangan pro forma dengan dasar lokal ketika
mengestimasikan arus kas masa depan. Apabila aturan pengukuran yang digunakan
untuk menyusun akun-akun ini berbeda dari aturan yang digunakan di negara asal
induk perusahaan, maka dapat terjadi perbedaan dalam estimasi arus kas.
Perbedaan ini dapat memengaruhi pajak penghasilan perusahaan dan arus kas.
Dengan demikian, diperlukan estimasi inflasi masa depan dan
pengaruhnya terhadap kurs masa depan yang digunakan untuk mengonversikan arus
kas luar negeri ke dalam mata uang induk perusahaan. Akhirnya, provisi yang
berkaitan dengan pengenaan pajak atas sumber laba luar negeri harus dipertimbangkan.
BIAYA MODAL MULTINASIONAL
Jika investasi luar negeri
dievaluasi dengan menggunakan model arus kas terdiskonto, maka tingkat diskonto
yang tepat harus dikembangkan. Teori penganggaran modal secara khusus
menggunakan biaya modal perusahaan sebagai tingkat diskontonya; dengan demikian
suatu proyek harus menghasilkan pengembalian yang setidaknya sama dengan biaya
modal perusahaan agar dapat diterima. Tingkat patokan (hurdle rate) ini
berkaitan dengan proporsi utang dan ekuitas dalam struktur keuangan perusahaan
sebagai berikut:
Ka = rata-rata
tertimbang biaya modal (setelah pajak)
Ke = biaya ekuitas
Ki = biaya utang
sebelum pajak
E = nilai
ekuitas perusahaan
D = nilai
utang perusahaan
S = nilai
stuktur modal perusahaan (E + D)
T = tarif
pajak marginal
Tidaklah mudah untuk mengukur biaya modal sebuah perusahaan
multinasional. Biaya modal ekuitas dapat dihitung dengan beberapa cara. Satu
metode yang populer menggabungkan ekspektasi pengembalian dividen dengan
ekspektasi tingkat pertumbuhan dividen. Dengan mengasumsikan Di = ekspektasi
dividen per lembar saham pada akhir periode. Po = harga pasar kini saham pada
awal periode dan g = ekspektasi tingkat pertumbuhan dalam dividen, biaya
ekuitas, ke dihitung sebagai berikut ke = Di/Po + g. Meskipun mudah untuk
mengukur harga kini saham, di kebanyakan negara di mana saham saham perusahaan
multinasional tercatat, Sering kali cukup sukar unhik mengukur Di dan g.
Pertama-tama karena Di merupakan ekspektasi. Ekspektasi dividen bergantung pada
arus kas operasi perusahaan secara keseluruhan. Mengukur arus kas ini diperumit
oleh pertimbangan faktor-faktor lingkungan.Terlebih lagi, pengukuran tingkat
pertumbuhan dividen, suatu fungsi ekspektasi arus kas masa depan, diperumit
oleh kontrol valuta asing dan restriksi pemerintah lainnya dalam transfer dana
lintas Batas.
Pertimbangan pajak lainnya juga berlaku apabila sebuah
perusahaan multinasional meminjam dana pada beberapa pasar modal hear negeri.
Tarif pajak kini dan prospektif di masing-masing pasar luar negeri selama masa
pinjaman harus dipertimbangkan. Status pembayaran bunga yang dapat dikurangkan
pajak harus diperiksa lagi, karena tidak semua otoritas pajak nasional mengakui
pengurangan bunga (khususnya jika pinjaman yang terkait dilakukan
antarpihak-pihak yang berhubungan istimewa). Lagi pula, pengakuan pajak tang
guhan, yang timbal pada saat laba untuk keperluan pajak berbeda dari laba untuk
keperluan pelaporan eksternal, menjadi praktik yang diterima secara umum di
banyak negara-negara industri maju yang menjadi tempat operasi MNC. Karena
pajak tangguhan dianggap sebagai kewajiban tanpa bunga yang perlu dibayar,
orang dapat bertanya apakah pajak tangguhan ini benar-benar merupakan suatu
sumber pendanaan tanpa bunga dan harus dimasukkan dalam menentukan biaya modal.
Meskipun gagasan ini memiliki beberapa masukan ber harga, kami tidak menyakini
bahwa perhitungan biaya modal harus memasukkan pajak tangguhan.
Untuk mengimplementasikan teori penganggaran modal internasional
dalam praktik, tidaklah selalu langsung dan tidak mudah dilaksanakan. Dalam
praktik nyata, aspek proses penganggaran modal yang paling sukar dan paling
penting adalah memperoleh informasi yang akurat dan tepat waktu, khususnya
dalam lingkungan internasional, di mana perbedaan iklim, budaya, bahasa, dan
teknologi informasi makin memperumit masalah ini.
Tidak ada komentar:
Posting Komentar